第十五章 境外融资

第一节战略投资

一、什么是战略投资者

所谓战略投资者的确切定义，目前还没有统一、权威的答案。把目标瞄准上市公司或拟上市公司的战略投资者，是指符合国家法律、法规和规定要求、与发行人具有合作关系或合作意向和潜力并愿意按照发行人配售要求与发行人签署战略投资配售协议的法人，是与发行公司业务联系紧密且欲长期持有发行公司股票的法人。

我国在新股发行中引入战略投资者，允许战略投资者在发行人发行新股中参与申购。主承销商负责确定一般法人投资者，每一发行人都在股票发行公告中给予其战略投资者一个明确细化的界定。

具体来讲战略投资者就是指具有资金、技术、管理、市场、人才优势，能够促进产业结构升级，增强企业核心竞争力和创新能力，拓展企业产品市场占有率，致力于长期投资合作，谋求获得长期利益回报和企业可持续发展的境内外大企业、大集团。操作时一般要把握以下几条原则：

1.战略投资者必须具有较好的资质条件，拥有比较雄厚的资金、核心的技术、先进的管理等，有较好的实业基础和较强的投融资能力。

2.战略投资者不仅要能带来大量资金，更要能带来先进技术和管理，能促进产品结构、产业结构的调整升级，并致力于长期投资合作，谋求长远利益回报。

3.引进战略投资者，要结合各自的实际情况，根据不同情况选择合适的合作对象，不仅与国际500强、国家500强建立战略投资合作关系，对有资金、有技术、有市场，能够增强企业竞争力和创新能力、形成产业集群的实力投资人也可以建立战略投资合作关系。

二、对战略投资者的分类

1.资本实力雄厚类。此类群体投资规模大、持股量较多、市场再融资能力强，比较喜欢投资金融、房地产业。

2.偏科技类投资型。此类群体的特点是，既有大资本又有技术含量高、创新能力强、品牌影响大、市场营销网络健全等优势。常常喜欢投资生物科技、能源等产业。

3.资源整合型。此类群体具有较好的产业背景和管理水平，资源整合能力强，以谋求长期战略利益为目的，把处于同一或相近行业的对象进行产业整合，打造出具有国际影响力的大企业、大集团，从而获得长远丰厚的回报。

第二节私募融资

私募融资也就是定向募集，是指向特定对象的一种融资行为，通过股票或债权的发行方式达到募集资金的目的，为公司的发展提供后劲。常用定向增发股票、定向发行可转换债券等手段进行融资。私募融资一般有以下类型：

一、私募股权投资

私募股权投资是对非上市公司进行的股权投资，有以下特点：

1.对非上市公司的股权投资，因流动性差被视为长期投资，所以投资者往往会要求高于公开市场行情的回报。

2.由于没有上市交易，所以没有现成的市场供非上市公司的股权出让方与购买方直接达成交易。而持币待投的投资者和需要资金投资的企业必须依靠个人关系、行业协会或中介机构来撮合，选择范围相对较小。

3.资金来源一般比较有方向，如富有的个人、风险基金、杠杆收购基金、战略投资者、养老基金、保险公司等。

4.投资回报方式主要有三种：

第一，已投资的企业公开发行上市，可将股权售出变现或通过购并、重组再提升回报率。

第二，如果投资者是大型知名企业或著名金融机构，它们的名望和资源在企业未来上市时还有利于提高上市的股价、改善二级市场的表现，从而获得丰厚回报。

第三，相对于波动大、难以预测的公开市场而言，股权投资资本市场是相对稳定的投资方式，风险控制好收益就高。

5.战略投资者如果是引资企业的相同或相关行业的企业。引资企业希望在降低财务风险的同时，获得投资者在公司管理或技术的支持，这有利于提高公司的资信度和行业地位，同时可以获得技术、产品、上下游业务或其他方面的互补，以提高公司的盈利和盈利增长能力。而且，企业未来有进一步的资金需求时，战略投资者有能力进一步提供资金。

6.战略投资者通常比金融投资者的投资期限更长，因为战略投资者进行的任何股权投资必须符合其整体发展战略，是出于对生产、成本、市场等方面的综合考虑，而不仅仅着眼于短期的财务回报。例如，众多跨国公司近年在中国进行的产业投资是因为他们看中了中国的市场、研究资源和廉价劳动力成本。因此，战略投资者对公司的控制和在董事会比例上的要求会更多，会较多的介入管理，这可能增加合作双方在管理和企业文化上磨合的难度。

7.战略投资者可能成为潜在竞争者。如果一家跨国公司在中国参股数家企业，又出于总部的整体考虑来安排产品和市场或自建独资企业，就可能与引资企业的长期发展战略或目标相左。此外，战略投资者还可能在投资条款中设置公司出售时的“优先购买权”（即投资方有权按同等条件优先购买原股东拟转让的股权）和其他条款来保护其投资利益。因此私募股权投资也是利益与风险共存。

二、金融投资者

金融投资者是指私募股权投资基金。基金未必不是行业专家，而且有些投资基金有行业倾向和丰富的行业经验与资源。金融投资者和战略投资者对所投资企业有以下3个方面的不同要求：

1.对公司的控制权。

2.投资回报的重要性。

3.退出机制的要求。

多数金融投资者在出资后，除了在董事会层面上参与企业的重大战略决策外，一般不参与企业的日常管理和经营，也不太可能成为潜在的竞争者。一旦投资，金融投资者对自己的投资就很难控制，因此挑选出管理好、成长性高和拥有值得信赖的管理团队的投资对象就十分关键。在中国，很多外国投资基金往往要求自己选派合资公司的财务总监，以保障自己对企业真实财务状况的了解。

金融投资者关注投资的中期（通常3～5年）回报，以上市为主要退出机制。唯有如此，他们管理的资金才有流动性。所以在选择投资对象时，他们就会考察企业3～5年后的业绩能否达到上市要求，其股权结构适合在哪个市场上市，而他们在金融方面的经验和网络也有利于公司未来的上市。

三、私募投资基金

在中国投资的私募股权投资基金有4种：

1.专门的独立投资基金，拥有多元化的资金来源。

2.大型的多元化金融机构下设的投资基金。

以上两种基金具有信托性质，它们的投资者包括养老基金、大学和机构、富有的个人、保险公司等。美国投资者偏好第一种独立投资基金，认为它们的投资决策更独立，而第二种基金可能受母公司的干扰；而欧洲投资者更喜欢第二种基金，认为这类基金因母公司的良好信誉和充足资本而更安全。

3.关于中外合资产业投资基金的法规出台后，一些新成立的私募股权投资基金也将诞生。

4.大型企业的投资基金，这种基金的投资服务基于其集团的发展战略和投资组合，资金来源于集团内部。

不同资金来源的基金会影响投资基金的结构和管理风格，这是因为不同的资金要求有不同的投资目的和战略，对风险的承受能力也不同。

四、投资运作要求

项目选择和可行性研究。由于私募股权投资期限长、流动性低，投资者为了控制风险通常对投资对象提出以下要求：

1.对不参与企业管理的金融投资者来说优质的管理尤其重要。

2.至少有2～3年的经营记录、有巨大的潜在市场和潜在的成长性，并有令人信服的发展战略计划。投资者关心盈利的“增长”。高增长才有高回报，因此对企业的发展计划特别关心。

3.行业和企业规模（如销售额）的要求。投资者对行业和规模的侧重各有不同，金融投资者会从投资组合分散风险的角度来考察一项投资对其投资组合的意义。多数私募股权投资者不会投资房地产等高风险的行业和他们不了解的行业。

4.估值和预期投资回报的要求。由于不像在公开市场那么容易退出，私募股权投资者对预期投资回报的要求比较高，至少高于投资于其同行业上市公司的回报率，而且期望对中国等新兴市场的投资有“中国风险溢价”。要求25％～30％的投资回报率是很常见的。

5.3～7年后上市的可能性，这是主要的退出机制。

6.投资者还要进行法律方面的调查，了解企业是否涉及纠纷或诉讼、土地和房产的产权是否完整、商标专利权的期限等问题。很多引资企业是新兴企业，经常存在一些法律问题，双方在项目考查过程中会逐步清理并解决这些问题。

五、投资方案设计、签署的法律文件

投资方案设计包括估值定价、董事会席位、否决权和其他公司治理问题、退出策略、确定合同条款清单并提交投资委员会审批等步骤。由于投资方和引资方的出发点和利益不同、税收考虑不同，双方经常在估值和合同条款清单的谈判中产生分歧，解决这些分歧的技术要求高，所以不仅需要谈判技巧，还需要会计师和律师的协助。

退出策略是投资者在开始筛选企业时就十分注意的因素，包括上市、出让、股票回购、卖出期权等方式，其中上市是投资回报最高的退出方式，上市的收益来源是企业的盈利和资本利得。由于国内股票市场规模较小、上市周期长、难度大，很多外资基金都会在海外注册一家公司来控股合资公司，以便将来以海外注册的公司作为主体在海外上市。

六、监督控制

只有20％的私募股权投资项目能带给投资者丰厚的回报，其余的要么亏损，要么持平。所以投资者一般不会一次性注入所有投资，而是采取分期投入方式，每次投资以企业达到事先设定的目标为前提。实施积极有效的监管是降低投资风险的必要手段，但需要人力和财力的投入，会增加投资者的成本，因此不同的基金会决定恰当的监管程度，包括采取有效的报告制度和监控制度、参与重大决策、进行战略指导等。投资者还会利用其网络和渠道帮助合资公司进入新市场、寻找战略伙伴以发挥协同效应、降低成本等方式来提高收益。另外，为满足引资企业未来公开发行或国际并购的要求，投资者会帮其建立合适的管理体系和法律构架。

七、转股条款

金融投资者大多以优先股（或可转债）入股，通过事先约定的固定分红来保障最低的投资回报，并且在企业清算时有优先于普通股的分配权。国外私募股权融资的常见条款还包括卖出选择权和转股条款等。卖出选择权要求引资企业如果未在约定的时间上市，必须以约定价格回购引资形成的那部分股权，否则投资者有权出售公司，这将迫使经营者为上市而努力。转股条款是指投资者可以在上市时将优先股按一定比率转换成普通股上市交易。

八、我国有哪些银行引进了战略投资者

近年来，国有控股商业银行引进外资战略投资者的进程不断加快，投资总额已达126亿美元，其中，建设银行和中国银行的引资额占了相当大的比重，已有18家境外金融机构入股了16家中资银行，投资总额近130亿美元。如：对国有银行，美国银行和淡马锡公司投资建设银行54.66亿美元，苏格兰皇家银行、瑞士银行集团和亚洲开发银行投资中国银行36.75亿美元；对股份制银行，亚洲银行、花旗银行和汇丰银行等投资了交通银行、光大银行、民生银行、兴业银行、浦发银行、平安银行以及渤海银行，投资额为26亿美元；对城市商业银行，加拿大丰业银行、澳大利亚联邦银行、荷兰国际集团、德国投资与开发公司、国际金融公司等投资了北京银行、上海银行以及西安市、济南市、杭州市和南充市商业银行，投资额为12亿美元。

中国银行业引进的战略投资者应该是注重长期利益、与所入股银行结成利益共同体的投资者。引进战略投资者必须坚持五项原则、符合五个标准，才算合格的战略投资者，才能达到我国银行业改革开放的预期目的，才能提高中资银行的国际竞争力，才能实现中外资银行“双赢”。

五项原则：

第一，从国家利益看，要保持国家对大型银行的绝对控股。

第二，从市场行为看，中外双方应按市场原则在自愿、互利的基础上进行合作。

第三，从中方看，引进战略投资者主要不是为了引进资金，而是为了引进先进的管理经验和技术手段，促进中资银行完善公司治理结构，提高管理水平，因此，引进战略投资者应与自身特点相结合，以提升中资银行自主创新能力和管理水平为目的。

第四，从外方看，投资入股中资银行一般应当是大型金融机构，在银行经营管理方面有丰富经验。

第五是，从监管看，要坚持严格的资格审查，并跟踪和评估实际效果。

五个标准为：

第一，投资所占股份比例不低于5％。

第二，股权持有期在3年以上。

第三，派驻董事。

第四，入股中资同质银行不超过2家。

第五，技术和网络支持。

2010年11月，北京金融资产交易所发布了《北京金融资产交易所私募股权交易规则》，标志着其正式启动了私募股权基金（PE）的二级市场交易。这也是国内首家从事私募股权交易的二级市场。2013年，浦东提出建立私募股权二级交易市场，引起了PE界的特别关注。浦东聚集了股权投资类企业550家，创业投资类231家，其他投资类376家，管理的资产规模为1936亿元。

第三节基金

一、基金的种类

（一）封闭式基金和开放式基金

这是根据基金的运作方式分类的，主要是看基金份额是不是固定，投资者是不是允许申购和赎回。封闭式基金是指基金份额在基金合同期限内固定不变，基金份额可以在依法设立的证券交易所交易，但基金份额持有人不得申请赎回的一种基金运作方式。开放式基金是指基金份额不固定，基金份额可以在基金合同约定的时间和场所进行申购或者赎回的一种基金运作方式。这里所指的开放式基金特指传统的开放式基金，不包括ETF、LOF等新型开放式基金。

（二）公司型基金和契约型基金

这是根据基金的组织形式来分类的，这是由不同国家不同的法律环境来决定的，目前我国的基金全部是契约型基金，而美国绝大多数基金则是公司型基金。

（三）股票基金、债券基金、货币市场基金、混合基金等

这是根据基金主要投资对象的不同来分类的，顾名思义，股票基金以股票投资为主，货币市场基金以货币市场工具为投资对象。在我国现行法规的规定下，以上分类的基金在各自的投资风险与预期收益方面也有明显的区别，股票基金的预期收益和投资风险都是最高的，混合基金次之，债券基金较低，而货币市场基金的预期收益和投资风险都是最低的。

60％以上的基金资产投资于股票的，为股票基金；80％以上的基金资产投资于债券的，为债券基金；仅投资于货币市场工具的，为货币市场基金；投资于股票、债券和货币市场工具，并且股票投资和债券投资比例不符合股票基金、债券基金规定的为混合基金。

（四）成长型基金、价值型基金和平衡型基金

这是根据投资目标的不同而分类的，如成长型基金是指以追求资本增值为基本目标，较少考虑当期收入的基金，主要以具有良好增长潜力的股票为投资对象。

（五）主动型基金和被动（指数）型基金

这是根据投资理念不同而分类的，主动型基金是一类力图超越基准组合表现的基金；被动型基金则不主动寻求取得超越市场的表现，而是试图复制指数的表现，并且一般选取特定的指数作为跟踪的对象，因此通常又被称为指数型基金。相比较而言，主动型基金比被动型基金的风险更大，但取得的收益也可能更大。

（六）特殊类型的基金

如伞形基金、保本基金、交易型开放式指数基金(ETF)与上市开放式基金(LOF)等。

二、西方国家的基金种类

国际市场上的基金大体分为共同基金、私募基金、封闭式基金、交易基金等，它们在不同程度上运用金融衍生品进行交易。

一般情况下共同基金专指开放式基金。以美国为例，美国曾是世界上最大的共同基金市场，根据美国投资公司协会（ICI）的统计，截至2005年年底，全球共同基金控制的资产达到17.8万亿美元，其中大约50%的份额在美国。

国外公共基金对股指期货的运用主要是资产管理和套期保值，更多是为资产做对冲，是风险管理的手段之一。共同基金基本上是不用它来做投机的，对于用多少资产比例来做对冲是有严格规定的。

20世纪90年代以来，随着金融全球化趋势加深和各种投资工具创新，私募基金业获得极大发展，基金数量和规模增长迅猛。目前，美国有超过4000家的私募基金，资本总额超过5000亿美元。

私募基金是相对于公募的共同基金和封闭式基金而言的一种基金类型。私募基金一般属于有限合伙人制的小型私人投资公司，种类繁多，而且投资对象多种多样，包括公开交易的证券和衍生金融产品、风险投资、杠杆买断等。索罗斯量子基金就是对冲基金，它也是私募基金的一种。

三、指数基金的种类

根据指数基金本身的投资操作方式，可以把指数基金分为完全被动跟踪指数的指数基金与增强型的指数基金两类。前者是完全意义上的指数基金，后者跟踪指数的同时加入了积极投资的成分以期战胜市场，在提高收益预期的同时，也在一定程度上增加了风险与成本。

指数基金可以按照所跟踪指数对应的资产类型不同或投资区域的不同进行细分。比如说在美国根据所跟踪指数涉及的资产类别不同可以将指数基金分成股票指数基金、债券指数基金、不动产指数基金等；又如股票指数基金可以根据投资区域的不同进行划分，如美国标准普尔500指数基金、英国金融时报100指数基金、日本日经指数基金等。

目前的指数基金以股票基金为主，根据基金所跟踪的股价指数的特点可以进一步细分为以下几种类型：

1.综合型的指数基金。综合型指数基金是目前市场中见得最多、最为典型的指数基金，它们以市场中某一反映全市场状况的综合性指数作为跟踪标的，如我们常听说的上证指数、深证成指、上证180指数、深证100指数以及国际上著名的道琼斯工业平均数、标准普尔指数等，都属于综合型的指数。由于这些综合性的指数反映的是整个市场的平均收益，不仅具有非常强的市场代表性，也充分分散了个股的风险，所以这类综合型指数基金也就成了指数基金的主流品种。

2.按照板块分类的局部型指数基金。这一类的指数基金以反映市场中某一板块的指数作为跟踪对象，其中最常见的是按上市公司的规模分类的指数，以及它所对应的基金，也就是大盘股指数基金、中盘股指数基金和小盘股指数基金。另外还有一种较为常见的是按投资目标进行区分的指数基金：按投资目标的风格类型进行划分，可以将股票分为价值型或成长型股票，于是也就有了价值型指数基金与成长型指数基金。

3.行业指数基金。某些股价指数可以是描述某一特定行业上市公司股价的变化情况，由此就产生了各种类型的行业指数，以这些行业指数作为跟踪目标的指数基金就是行业指数基金。

4.混合型指数基金。这一类的基金是上述几种类型的组合，也就是将上述的行业或板块进行复合后作为标的指数的指数基金。

企业境外融资主要把握以下几方面：

1.境外融资规则与融资程序。

2.定向募集与公募的区别与利弊分析。

3.西方国家的基金种类与管理模式。